Economia
entrevista a Javier Andrés Cuéllar, director de Crédito Público
El manejo de la deuda pública volvió al centro de la estrategia fiscal del Gobierno. Desde la Dirección de Crédito Público del Ministerio de Hacienda, Javier Andrés Cuéllar Sánchez lidera un plan que busca reducir el costo de los intereses, estabilizar la deuda neta sobre el PIB por debajo del 59 por ciento y reconstruir la posición de liquidez del Tesoro Nacional.
En entrevista con EL TIEMPO, el funcionario explicó que la apuesta está en sustituir deuda costosa en dólares —con tasas entre el 7 y el 9 por ciento— por emisiones en euros y francos suizos, con intereses de entre el 4 y el 5 por ciento, lo cual no incrementa los riesgos cambiarios, en la medida que no se trata de deuda nueva, sino de reemplazar la existente con mejores condiciones.
Esta política, insiste, ya está dando resultados: el servicio de la deuda para 2026 bajó de los 117 billones inicialmente previstos a 100 billones, y la liquidez del Tesoro se ha estabilizado en torno a los 30 billones de pesos. “El mensaje es claro —dice Cuéllar Sánchez—: si seguimos por esta senda, con disciplina técnica y confianza inversionista, Colombia puede volver al grado de inversión antes de que termine la década”.
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¿A qué se debió el repunte de la liquidez observado en 2023?
Es incremento temporal se dio básicamente por los anticipos del impuesto de renta, tributos que se debían haber recogido en 2024, lo que de cierta forma generó una sensación de abundancia ese año desde el punto de vista de la liquidez.
¿Después de septiembre podría pasar lo mismo con el decreto que hubo de retención en la fuente?
No, esta vez no se espera un efecto como el del decreto anterior. El Gobierno calculaba recaudar entre 6 y 7 billones de pesos, pero finalmente vienen cerca de 2 billones, mucho menos de lo previsto. La diferencia se debe a los saldos a favor que aún tienen grandes empresas, como Ecopetrol, los cuales se compensan con retenciones.
¿Cuáles son los pilares de la actual estrategia de endeudamiento?
La estrategia se apoya en cuatro grandes pilares. El primero, estabilizar la deuda neta del Gobierno frente al PIB en niveles sostenibles, por debajo del 59 por ciento y, si seguimos en la senda actual, acercarla al 55 por ciento, con lo cual se envía una señal de confianza a los mercados. El segundo es reducir la carga fiscal de intereses. Hoy ese indicador ronda el 3 por ciento del PIB, y nuestro propósito es seguir bajándolo para restarle presión al presupuesto y sumarle espacio a la inversión social y productiva. El tercer objetivo es reconstruir la posición de liquidez del Tesoro Nacional, garantizando que el Estado mantenga una caja sólida y estable en niveles entre 35 y 40 billones de pesos.
Y el cuarto pilar, que articula a todos los anteriores, es recuperar la confianza inversionista. Si hay un ajuste en el balance primario Colombia podría ponerse la meta de que antes del 2030 podamos recuperar el grado de inversión, este debería ser nuestro objetivo, una meta difícil de cumplir pero no imposible, todo dependerá de mantener la senda de ajuste, fortalecer el balance fiscal y sostener la credibilidad ante los inversionistas.
Inversionistas internacionales están mostrando gran apetito por la deuda colombiana Foto:Rodrigo Sepúlveda. Archivo EL TIEMPO.
¿Por qué son tan distintas las proyecciones que tiene el Gobierno con las de los analistas frente al peso de la deuda en el PIB?
Los modelos que usan muchos economistas no incorporan aún los efectos de la estrategia de endeudamiento. Cuando lo hagan, las proyecciones sobre la deuda se acercarán más a las nuestras. Ellos miran hacia atrás y ven una tendencia al alza en la deuda sobre PIB, en un contexto en que el costo de refinanciación era altísimo: tasas en dólares cercanas al 10 por ciento y en pesos del 13 o 14 por ciento. Hoy hay una reducción tangible en los costos y una recuperación de la confianza inversionista. No cuestiono su validez técnica —seguramente son modelos bien construidos—, pero sí hago un llamado a que incluyan los beneficios que ya está generando la estrategia.
¿Cuánto puede tardar ese reflejo?
Creo que al final de año, entre diciembre y enero puede haber un ajuste muy fuerte en lo que esperan los diferentes líderes de opinión y economistas del país, positivo, a la baja.
Desde cuando usted empezó en Crédito Público dijo que se había realizado 10 operaciones de deuda…
Sí señor, vamos en 10 y una de esas es la de los francos suizos,
Varios analistas se mostraron preocupados por las operaciones con francos suizos…
Hubo una lectura equivocada en parte del mercado. Algunos creyeron que estábamos trasladando deuda en pesos a francos suizos, lo cual sí habría implicado un riesgo cambiario considerable. Pero eso nunca ocurrió. Lo que hicimos fue sustituir deuda externa en dólares por deuda en euros y francos, aprovechando el diferencial favorable de tasas. Hoy, la deuda en dólares es la más costosa del G-10. Por préstamos multilaterales pagamos tasas cercanas al 6 por ciento, y en bonos globales, alrededor del 7. En cambio, el financiamiento en euros cuesta entre 200 y 250 puntos básicos menos y los francos suizos nos ofrecen una reducción de hasta 500 puntos básicos. Eso se traduce en una disminución cercana al 9 por ciento en el pago de intereses, lo cual alivia el presupuesto y genera espacio fiscal.
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¿Entonces el riesgo de tipo de cambio no es significativo?
No. Primero, porque se trata de moneda dura contra moneda dura; las variaciones entre estas no suelen superar el 6 o 7 por ciento en periodos cortos. Segundo, porque la estrategia tiene un horizonte de menos de siete meses, durante los cuales se mitigan los riesgos residuales. Y tercero, porque no estamos creando deuda nueva, sino reemplazando obligaciones existentes por otras más baratas. En realidad, el riesgo más grande sería no hacer nada.
Colombia hará nuevas emisiones de deuda en euros para quitarle presión al presupuesto de la Nación. Foto:iStock
¿Qué sigue ahora?
Quiero hacer una nueva emisión en euros. Aún no hemos definido los tramos ni los vencimientos, pero la idea es emitir tres títulos en años donde hoy no existen bonos en esa moneda, con el fin de fortalecer y ampliar la curva de rendimientos en euros. Esta operación hará parte de la estrategia de sustitución de deuda, no de endeudamiento adicional. Seguiremos reemplazando deuda costosa en dólares —con tasas del 7 u 8 por ciento— por deuda más barata en euros, con cupones entre el 4 y el 5 por ciento. De esta forma, buscamos cerrar el ciclo de operaciones internacionales.
¿Cuándo se darían esas nuevas emisiones?
Depende de las ventanas de mercado. Quitando el calendario electoral, pueden ser tres o cuatro de aquí al fin del Gobierno; estamos explorando todas las opciones y el momento que sea conveniente para la Nación salir con una nueva emisión y recomprar bonos globales en dólares, ese es el siguiente paso en la estrategia.
Javier Andrés Cuéllar Sánchez, director de Crédito Público del Ministerio de Hacienda. Foto:Mauricio Moreno
Si no hay una fuente tributaria o de otro tipo que justifique el gasto, el Gobierno está obligado a recortar. Es una restricción legal que asegura la disciplina fiscal.
javier andrés cuéllar sánchezDirector de Crédito Público del Ministerio de Hacienda
Viene la discusión de la reforma tributaria. ¿Qué efecto tendrá en el presupuesto?
Hemos logrado reducir el costo de la deuda sin aumentar el endeudamiento. Sustituimos deuda costosa en dólares por bonos en euros más baratos, y eso nos permitió bajar el servicio de la deuda. Lo que muestran las operaciones de manejo es que estamos generando eficiencias que liberan espacio en el presupuesto. Si mantenemos la misma senda, y considerando que aún restan unas cuatro o cinco operaciones adicionales —tanto en el mercado local como en el internacional—, el costo del servicio de la deuda podría disminuir aún más.
¿Cómo está hoy la posición de liquidez del Tesoro Nacional?
Hoy la caja se ubica en 32 billones de pesos, y la meta es llevarla a niveles entre 35 y 40 billones, que son óptimos para el tamaño actual de la economía y el nivel de gasto público. El descenso en la liquidez de agosto fue mi culpa porque utilice 12 billones de pesos para recomprar deuda, pero fue una estrategia orientada a la eficiencia desde el punto de vista del costo del endeudamiento. Después devolvimos los recursos y hoy tenemos ese monto entre caja del Tesoro en el Banco de la República y posición de TES, unos 18 billones.
Si no se aprueba una nueva reforma tributaria, ¿cómo se financiarían los gastos previstos? ¿Se puede acudir a más deuda?
No, porque la ley presupuestal impide gastar sin ingreso cierto. Si no hay una fuente tributaria o de otro tipo que justifique el gasto, el Gobierno está obligado a recortar. Es una restricción legal que asegura la disciplina fiscal.
